8月15日,9点21分左右。各个公募基金债券交易室里,充斥着紧张的气氛。

一场争分夺秒的抢券行动正在进行。稍有迟疑,基金经理们或将错失七八个基点的收益。

引发这场抢券行动的导火索是:当天9点20分30秒,央行公开市场操作显示,MLF、逆回购利率齐降10个基点。


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进一步来看,抢券行动背后更深层次的原因是,债券利率波段操作的难度越来越大。

沪上一位债券投资年限超10年的基金经理感慨道,利率定价越来越充分。“我预期了你的预期”的情况经常发生,市场短时间内就能消化相关信息,右侧交易愈发难做。

“低利率环境下,债券基金经理舒服躺平的日子彻底结束了。”该资深基金经理如是说。

突如其来的抢券大战

对不少债券基金经理而言,8月15日的早晨是不平静的。

当天9点20分左右,人民银行宣布开展4000亿元中期借贷便利(MLF)操作和20亿元公开市场逆回购操作,中标利率均下降10个基点。

9点21分25秒,管理中短债基金的高波(化名)盯到了这条消息。

凭借对市场的高度敏感性,没有丝毫犹豫,高波快速向交易室下达指令:“抓紧以XX价格买入10年期国债。”

9点21分30秒,该则指令到达交易室。无奈,第一笔交易并没成功。

追还是不追?高波面临灵魂拷问。犹豫了几十秒后,高波再度发出指令:“追。”

2至3分钟内,第二笔交易完成。

大量买单涌入,10年期国债收益率快速下行5个基点,专注盯盘的高波不敢追了。“当时市场都在抢券,交易速度一定要快。从做出判断,交易员接到指令、拿券都需要时间。”

回想起这次抢券行动,他略有遗憾:“手慢无!”

事后来看,10年期国债收益率当日波动近8个基点。这也是今年以来利率债收益率波动最大的一天。

16日,做多情绪继续发酵,高波则选择了逢高兑现,在当日下午卖出了上一日买的所有券。最终,将8个多基点收益收入囊中。

“8月15日,考验的是债券基金经理的手速。8月16日,10年期国债收益率波动收窄,这个时候考验的是基金经理对后续市场的判断。”高波说。

这次罕见的“8BPs”超额收益留给债券基金经理的时间非常短暂,那一天早上还在开晨会的张辰(化名)则错失了这次机会。

“当时我管理的产品并没有参加抢券。基于进一步激发信贷需求的逻辑,我们认为MLF利率下调概率并不小,但市场的反应超出了我们的预期。”面对利率的快速下行,出于对回撤控制的考虑,错过了最佳时机的张辰只能选择放弃。

回忆起上周的债券市场表现,华泰证券固收首席分析师张继强记忆深刻:“上周一央行超预期降息之后,债市做多情绪被彻底点燃,仅4个交易日,10年国债活跃券累计已下行12个基点,接连突破了今年初和2016年的低点。”

“本轮利率下行,除了央行降息之外,‘踏空者众’引发的抢筹也是关键原因之一。”张继强说。

“盯排名如同开盲盒,差距只有0.025个基点”

虽然在这次抢券行动中大获全胜,高波却满脸疲态。

“利率债短期波段交易越来越‘卷’了,一波行情短短几天就演绎完成。”他感叹道。这不由得让记者想起三年前的高波。彼时的他刚接手短债基金的管理,言语间踌躇满志,既有对中短债基金长期发展空间的看好,亦有对自己管理产品范围进一步扩充的欣喜。

从短债基金的发展来看,确实如高波当时所预判的那样,近几年规模实现了爆发式增长。广发证券固收团队统计显示,2021年短债基金(包含中短债基金)规模快速提升,同比增速为90.1%。

今年以来,短债基金的规模继续增长,截至二季度末,短债基金规模已达到8244亿元。短债基金在纯债基金中的占比也由2020年的6.3%连续提升至目前的13.5%。

每天晚上8点左右,高波会准时打开基金净值页面,仔细查看当日短债基金收益率排行榜。

“每天看排名就像开盲盒,排名间差距甚至只有0.025个基点。”高波说,安全是短债基金投资的第一要义,无法采取信用下沉策略,只能通过利率波段交易来增厚收益,赚的都是辛苦钱。

“太焦虑了。”高波对记者说。高波焦虑的背后,是短债基金间的收益率之差越来越小。据广发证券固收团队测算,截至8月12日,今年以来短债基金的年化收益率中位数为2.05%,略低于中长期纯债基金的2.33%,但是和中长期纯债基金收益率分化情况相比,短债基金收益率分化更小。

具体来看,不同规模的短债基金年化收益率中位数在2.0%~2.1%之间,随着短债基金规模的增加,其收益率分布会更加集中。这意味着0.025个基点的收益率差距可能产生几十亿元规模的悬殊。

沪上某基金公司渠道总监透露,随着理财市场打破刚兑,以及权益市场的震荡调整,大量资金涌入短债基金。不少投资者通过第三方基金销售平台买入短债基金,而基金收益排行榜成为投资者重点考量因素。

“短债基金也是基金直播时最容易带货的产品。”上述渠道总监说,对于投资者而言,权益基金产品的风格特点不同,但短债基金产品的判断则非常简单,主要看收益。

“公募基金债券投资策略越来越趋同,利率债博弈愈发激烈,要想在众多短债基金中实现突围的难度也更大。”高波又是一声叹息,“舒服躺平的日子彻底一去不复返了。”

中欧基金固收研究总监李彤也有同感。在她看来,市场对于利率因素的反应在价格上越来越能够得到充分体现。市场短时间内就能消化相关信息,右侧交易越来越难获取收益,把握周期转换的难度提升,也难在同一周期做到极致。

债券市场后续机会几何

在近两个月的低利率环境下,留给债券基金经理的操作空间愈发狭窄,这也导致近日机构“滚隔夜”加杠杆博利差的“高热”不退。

东海祥苏短债基金经理邢烨说,持续杠杆套息将会不断压缩短端息差:一方面,在流动性稳定的情况下机构可能逐渐转向长端品种;另一方面,短端利率波动对整体收益率曲线的影响可能会变大。

在中信保诚基金固定收益部副总监席行懿看来,当前市场利率维持低位,主要由于当前经济下行压力较大,市场出现了资产欠配现象,因而机构对债券的配置情绪较为高涨。“国内市场维持一定低利率水平是有必要的,有助于资金逐步从银行间市场流向实体经济,从而降低实体经济的融资成本。”

此次央行降息超出市场预期,引发了一轮收益率中枢快速下行,当前债券市场是否还有投资机会?

“在短端市场利率仍然远低于政策利率的情况下,流动性预计仍将维持宽松,但是进一步宽松的空间很小,短久期资产仍然以票息和杠杆息差为收益来源。而长端利率创出年内新低后,波动幅度增大,提供了交易机会。”邢烨提醒,要警惕情绪释放后的行情反转。

就具体的投资策略而言,邢烨表示,从短期策略来看,将控制节奏,仍以“短端确定,长端颠簸”的思维,通过中短久期资产的票息和杠杆息差提供确定性较高的收益,并根据市场节奏择机波段交易长久期资产。长期看好债券资产,未来资质稳健的债券资产将进一步稀缺。

席行懿的看法较为相似:“站在当前时点,债券收益率仍有一定的下行机会,尤其是长端利率。在央行降息的大背景下,说明央行短期仍将维持流动性的合理充裕,因而在流动性较为确定的情况下,长端利率仍然有一定的下行空间,要密切关注汇率、通胀以及社融的变化情况。”

(文章来源:上海证券报)